央行对2023 年国内经济修复势头较为乐观，提出货币政策精准有力的基础上“总量适度，节奏平稳”，发挥存量结构性政策工具对经济的支持作用，同时关注海外衰退风险和金融系统性风险向国内传导的可能性。总体而言，2023年第一季度货币政策执行报告确立了下一阶段货币政策保持稳健的取向，“三稳”目标下仍将关注政策工具对实体经济的支持成效。

(资料图片)

国内经济延续复苏存在有利条件，关注全球金融稳定风险。报告指出Q1“经济增长好于预期”，相较于去年Q4 报告“有望总体回升”的展望，本次报告详细描述了经济修复的“有利条件”，意味着经济向好发展的方向更为明朗。另一方面，外部环境复杂化，“国际政策紧缩效应显现、金融市场波动加剧”，诸如海外加息周期、全球金融系统性风险等不确定因素较多，叠加“国内疫情‘伤痕效应’尚未消退”，国内经济内生动力还不强、需求仍然不足，尤其是疫情长尾影响下收入和就业对消费需求修复形成较多制约。海外通胀仍顽固，关注金融系统风险发酵对我国外溢影响。

重提汇率“调节宏观经济和国际收支自动稳定器”作用。今年随着美联储延续加息而美元走强，人民币汇率整体呈现贬值趋势，当前美元兑人民币中间价回升到6.9 至7 之间。在海外经济衰退风险加剧的背景下我国面临外需承压的问题，而人民币汇率作为国际收支稳定器的作用放大，适度贬值有利于对冲出口减弱的压力。央行稳汇率工具箱空间充足，后续人民币汇率宽幅波动的风险较小。

通胀相对温和，但不存在通缩基础。本次报告自去年Q2 至今首次删去“警惕未来通胀反弹压力”表述，并且提到我国“不存在长期通缩或通胀的基础”。

今年CPI 同比走低主要在于猪价主导的食品项环比通缩、总需求弱修复下非食品项涨价缺乏支撑，PPI 同比通缩则是基数效应、海外能源价格持续低位震荡以及下游需求持续偏弱所致。本次报告指出随着经济内生动能逐步释放而供大于求的格局改善，通胀“下半年可能逐步回升”，且“不存在长期通缩或通胀的基础”。

货币政策“总量适度，节奏平稳”。 在国内经济弱修复的环境下，一季度货政报告延续“全力做好稳增长、稳就业、稳物价”的“三稳”表述，明确货币政策支持实体经济修复的目标仍未改变；报告首次提出“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起来”，可见后续央行或更多关注宏观政策效力在微观主体层面的体现。政策基调新增“总量适度，节奏平稳”，关注支持实体效果的可持续性，而精准滴灌的结构性工具可能相较于总量工具存在更多操作空间。

关注信贷投放节奏力度，利率水平合理适度。本次报告新增“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度”，延续强调信贷增长的稳定性和可持续性，后续央行或更多关注机构信贷投放“量”层面的指导。降成本方面延续强调存贷款利率市场化改革的重要性，新增“保持利率水平合理适度”表述，意味着央行将维持利率在合理点位，以支持实体经济修复，后续降息操作或更为谨慎。

资金利率中枢略低于政策利率，关注市场化利率形成传导机制。今年来央行持续“削峰填谷”的公开市场操作方式，维持资金利率在政策利率附近震荡。在央行主动调控狭义流动性市场的环境下，尽管当下资产荒环境下流动性水位相对充裕，但资金利率并不存在长期大幅偏离政策利率式宽松的基础。此外，本次报告新增“健全市场化利率形成和传导机制”表述，对应专题1 中提到的“市场利率+央行引导→LPR→贷款利率”的传导机制，可见维持狭义流动性合理充裕的根本目的仍是降低实体经济的融资成本。

关注存量结构性工具对实体经济的支持作用。本次报告延续强调结构性政策工具“聚焦重点、合理适度、有进有退”，在此基础上新提到“保持再贷款再贴现工具的稳定性，运用好实施期内的阶段性工具”。预计后续结构性政策工具将进入政策效果观察期，待存量政策成效显现后适时选择扩容、退出或是推出增量工具。

关注海外金融系统性风险对我国传导的可能性。本次报告中删除了“稳步推动重点企业集团，中小金融机构等风险化解”的表述，新增了“强化金融稳定保障体系，防范境外风险向境内传导”的内容。海外银行业系统性风险存在通过国际金融渠道向国内传导，进而存在诱发金融系统性风险的可能。预计后续央行会重点关注国内金融机构与海外银行体系风险水平高度关联的相关资产与业务，提前控制与阻断境外风险向境内的传导渠道。

延续关注化解头部房企风险。本次报告在原有的“保交楼、保民生、保稳定”三保基础上，将“改善优质头部房企资产负债状况”修正为“有效防范化解优质头部房企风险”，延续了对房地产保主体的政策意图。同时，本次报告新增了“加快完善住房租赁金融政策体系”的内容，而删去“做好新市民、青年人等住房金融服务”的表述体现了央行对地产主体的重视程度，后续政策支持空间将进一步从需求侧向供给侧让位，关注后续增量保主体稳地产政策出台的可能性。

债市策略：2023 年一季度货币政策执行报告肯定了今年一季度经济修复态势，并对明确我国存在持续修复的基础，货币政策基调更加趋于稳健，“精准有力”的基础上新增“总量适度，节奏平稳”，结构性工具相较于总量工具存在更多发力空间的同时，央行或更多重视存量工具的落地生效。总体而言，近期债市在资产荒的“钱多”环境下对利多较为敏感，但无论是MLF操作还是一季度货政报告都没有体现出明确的宽货币加码信号。考虑到近期利率连续下行后进一步走牛的动能或已相对受限，短期来看长债利率可能维持震荡格局。

标签：